徐家健

克林信大學經濟系副教授及科技大學經濟系客座副教授。

證監會的使命是什麼?根據證監會提供的資料:證監會作為國際金融中心的金融監管機構,一直致力加強和維護香港證券及期貨市場的廉潔穩健,從而令投資者和業界的利益得到保障。

只是如何平衡投資者與業界的利益呢?要同時保障投資者和業界的利益已經不易,原來證監會企業融資部高級總監戴霖曾表示,證監會要求多間公司停牌目的是為更好地保障潛在投資者。

是的,我認為證監會近年採取的前置式監管,可能已違反了其作為監管機構保障投資者利益的使命,但問題還不止於此。

即使不理業界死活,假若現有投資者和潛在投資者出現利益衝突怎麼辦?戴霖的答案是,執法時毋須對投資者作出賠償。言下之意,保障潛在投資者時現有投資者可隨便犧牲!

忽然除牌犧牲現有投資者

不要誤會,證監會一致地依法辦事我是沒有異議的。問題是,當一間上市公司因業務或資產不足夠營運而被要求進入除牌程序消息一出,為什麼股價可以一下子暴跌超過七成呢?

金融學上的「有效市場假說」(Efficient Market Hypothesis)最重要的一個經濟含意,是指股價充分反映市場訊息。去年10月,我曾在本欄發表文章《當非理性除牌遇上技術性調整》,引用華多利(01139)遭除牌的例子去說明,「凡理性地以客觀準則除牌,當相關資訊在市場一向流通,而除牌消息令股價大跌,我認為都是反映了執行除牌政策時出了問題,導致市場即使沒有反應過敏,股價卻因規管不力而波幅過大。」

規管不力,是因為一間上市公司的業務或資產是否足夠營運,在條例清晰披露足夠的情況下不應該突然成為大新聞。

除牌消息導致股價大跌,一是上市公司一直會計造假誤導市場,否則就是監管機構一直有法不依(或條例不清晰)誤導市場。當天,我着眼的是股價因規管不力而波幅過大,這是破壞市場效率的問題。今日,我強調的是股價因規管不力而股東受害,這是改變收入分配的問題。

股東利益暴損全仗監管機構一念之間。在欠缺客觀除牌準則的情況下,監管機構何時喜歡怎樣分配現有股東和潛在股東的利益可謂悉隨尊便。換句話,忽然除牌是監管機構把現有股東利益任意分配給潛在股東。

忽然同股不同權犧牲個別投資者

另一個近期傳媒關注的案例,是所謂的「康宏爭奪戰」。康宏(01019)捲入廉政風暴之後不久,11月初《信報》以〈康宏爆董事局爭奪戰,股價曾飆28%〉為題報道「深圳幫」的郭曉群要求召開股東特別大會罷免8名董事,當中包括前主要股東曹貴子和「台灣幫」代表吳榮輝等。

在股東特別大會舉行前10天左右,《信報》再以〈申禁制郭曉群陳佩雄投票權〉為題報道康宏管理層要求法院頒布郭曉群及陳佩雄取得的股份轉讓為無效,理據是郭與陳以協調方式從曹貴子及其關聯人士取得公司股份。在差不多同一時間,康宏再向專業保險經紀協會提交資料,使該會宣布關注持牌中介公司的行政總裁、董事、控股股東等實際控制人是否適合人選。

到了股東特別大會主席在會上裁定郭氏持股無效,這邊廂有〈郭曉群代表:判投票無效是未審先判〉,那邊廂有〈康宏主席:排除有疑問股東投票〉。兩篇報道反映「深圳幫」與「台灣幫」各為其主,孰是孰非法院最終會有判決。

這裏值得留意的,我認為是《信報》引述康宏主席陳志宏回應代表郭曉群的律師的言論:「他稱自己衡量過近期發生的所有事件、包括已在高等法院立案的案件等,『對於某些股東所持有的股票有一些瑕疵、有疑問』,陳引用公司章程第74條,以及參考法律團隊和監管機構意見後,將『到現在為止有疑問的股票』排除投票、提出撤銷。」問題來了,在法院未作出裁決前,代表「台灣幫」的主席所說的「監管機構意見」是什麼意見呢?

至今,監管機構還未有向市場澄清「監管機構意見」究竟是什麼。但這意見的客觀效果,是多年來反對同股不同權的監管機構忽然同股不同權,把某些股東利益任意分配給其他股東。

證監宜提高執法透明度

監管經濟學有著名的「規管俘虜」(Regulatory Capture)理論,去質疑監管機構實際執法與其冠冕堂皇的使命是否一致。分配股東利益,顯然與「令投資者和業界的利益得到保障」不符。篇幅有限,有機會再向大家分析金融監管機構分配股東利益的利弊。最後我想指出,即使純粹從成本效益分析(Cost and Benefit Analysis)角度出發,監管機構在分配股東利益時亦至少要算算犧牲某些股東的利益來成全其他股東的利益是否值得。

我曾在本欄質疑證監會對員工買賣股票時有關內幕交易的守則,證監會至今仍未回應。不知向誰問責的監管機構,違反監管使命而自行決定如何分配股東利益。有權在手的監管者,是時候好好反省怎樣提高執法透明度,讓投資者和業界對香港金融市場重拾信心。

作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

http://www.facebook.com/economics3.0

Share On
Dislike
0
徐家健     證監

發表評論